판시사항
[1] 사업보고서의 허위 기재나 기재 누락으로 인한 손해배상책임의 제척기간 기산점으로 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제162조 제5항에서 정한 ‘해당 사실을 안 날’의 의미 및 청구권자가 허위 기재나 기재 누락이 있는 사업보고서가 어떤 것인지를 인식하였거나 일반인이 이를 인식할 수 있는 정도에 이른 경우 해당 사실을 현실적으로 인식하였다고 볼 수 있는지 여부(적극)
[2] 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제162조 제1항에서 정한 ‘중요사항’의 의미
[3] 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제162조 제1항에 근거한 사업보고서의 거짓 기재로 인한 손해배상책임의 경우, 사업보고서의 제출인은 손해의 전부 또는 일부와 사업보고서 등의 거짓 기재 사이에 인과관계가 없다는 점을 증명하여 책임의 전부 또는 일부를 면할 수 있는지 여부(적극) 및 이러한 인과관계 부존재 사실을 증명하는 방법
[4] 거짓 기재가 포함된 사업보고서가 공시된 이후의 주가 형성이나 사업보고서의 거짓 기재가 밝혀져 시장에 알려진 이후의 주가 하락이 사업보고서의 거짓 기재 때문인지 불분명하다는 정도의 증명만으로 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제162조 제3항에 따른 손해액의 추정이 깨지는지 여부(소극)
[5] 사업보고서의 거짓 기재 사실이 밝혀져 다시 정상주가가 형성된 이후에 주식을 매도하였거나 변론종결일까지 계속 보유 중인 경우, 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제162조 제3항에 따른 손해액 중 정상주가와 실제 처분가액(또는 변론종결일의 시장가격)의 차액 부분에 관하여 손해 인과관계 부존재의 증명이 있다고 볼 수 있는지 여부(원칙적 적극) 및 이 경우 사업보고서의 거짓 기재에 따른 손해액(=매수가격에서 정상주가 형성일의 주가를 공제한 금액)
[6] 증권 취득자가 사업보고서 제출 당시의 주식회사 대표이사에게 사업보고서의 허위기재 등으로 입은 손해의 배상을 청구하는 경우, 배상의무자의 면책요건으로 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제162조 제1항 단서에서 정한 ‘상당한 주의를 하였음에도 불구하고 이를 알 수 없었음’의 의미
판례내용
【원고, 피상고인 겸 상고인】 [별지1] 원고들 명단 Ⅰ 기재와 같다.
【원고, 상고인】 [별지2] 원고들 명단 Ⅱ 기재와 같다.
【원고, 피상고인】 원고 23 외 2인 (소송대리인 변호사 김동환 외 3인)
【피고, 상고인 겸 피상고인】 주식회사 ○○○ (소송대리인 법무법인(유한) 광장 담당변호사 이완식 외 1인)
【피고, 상고인】 피고 2 (소송대리인 법무법인 이지 담당변호사 손성진 외 1인)
【원심판결】 서울고법 2022. 12. 16. 선고 2021나2037763 판결
【주 문】
원심판결 중 원고 29, 원고 72, 원고 104에 대한 부분을 파기하고, 이 부분 사건을 서울고등법원에 환송한다. 원고 29, 원고 72, 원고 104, 원고 23, 원고 57, 원고 65를 제외한 나머지 원고들의 상고와 피고들의 상고를 모두 기각한다. 상고비용 중 원고 29, 원고 72, 원고 104, 원고 23, 원고 57, 원고 65를 제외한 나머지 원고들의 상고로 인한 부분은 그 원고들이 부담하고, 피고들의 상고로 인한 부분은 피고들이 부담한다.
【이 유】 상고이유(상고이유서 제출기간이 지난 다음 제출된 서면의 기재는 상고이유를 보충하는 범위에서)를 판단한다.
1. 제척기간 도과에 관하여
가. 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2025. 1. 21. 법률 제20718호로 개정되기 전의 것, 이하 ‘구 자본시장법’이라고 한다) 제162조 제1항에 따르면 사업보고서 중 중요사항에 관하여 거짓의 기재 또는 표시가 있거나 중요사항이 기재 또는 표시되지 아니함으로써 사업보고서 제출대상법인이 발행한 증권의 취득자 또는 처분자가 손해를 입은 때에는 제출대상법인과 그 법인의 이사 등은 손해를 배상할 책임이 있고, 그 제5항에 따르면 그 손해배상책임은 청구권자가 ‘해당 사실을 안 날’부터 1년 이내 또는 사업보고서 제출일부터 3년 이내에 청구권을 행사하지 아니한 때에는 소멸한다. 여기서 ‘해당 사실을 안 날’이란 청구권자가 사업보고서의 허위 기재나 기재 누락의 사실을 현실적으로 인식한 때를 의미하고, 일반인이 그와 같은 사업보고서의 허위 기재나 기재 누락의 사실을 인식할 수 있는 정도라면 특별한 사정이 없는 한 청구권자도 그러한 사실을 현실적으로 인식하였다고 봄이 타당하다. 그리고 청구권자가 손해배상책임을 추궁하기 위해서는 허위 기재나 기재 누락이 있는 특정 사업보고서 및 그 작성에 관여한 이사를 특정하여야 하므로, 청구권자가 허위 기재나 기재 누락이 있는 사업보고서가 어떤 것인지를 인식하였거나 일반인이 이를 인식할 수 있는 정도에 이른 경우 해당 사실을 현실적으로 인식하였다고 볼 수 있다(대법원 2024. 7. 25. 선고 2021다269418, 269432, 269425 판결 참조).
나. 이러한 법리에 비추어 살펴보면, 일반인의 입장에서 피고 회사의 2017. 8. 14. 자 2017년도 반기보고서의 공시만으로는 그동안의 주요사항보고서 등의 허위 기재나 기재 누락 사실을 인식하기 어려웠을 것이므로 청구권자인 원고들도 그 무렵 그러한 사실을 현실적으로 인식하였다고 볼 수 없다. 따라서 그 후 일반인들이 주요사항보고서 등의 허위 기재나 기재 누락 사실을 인식할 수 있었던 시점, 즉 주요사항보고서 등의 허위 기재나 기재 누락과 관련된 횡령, 배임 형사사건이 공소 제기되어 이에 대한 언론보도가 이루어진 2019. 5. 28. 무렵을 제척기간의 기산점으로 보아야 한다. 원고들이 그로부터 1년이 경과되기 전인 2020. 4. 13. 구 자본시장법 제162조 제1항에 따른 손해배상청구권을 행사하였으므로 제척기간을 준수한 것으로 봄이 타당하다.
2. 중요사항에 관한 허위공시·미공시 인정 여부에 관하여
가. 구 자본시장법 제162조 제1항은 "제159조 제1항의 사업보고서·반기보고서·분기보고서·주요사항보고서 및 그 첨부서류(회계감사인의 감사보고서는 제외한다) 중 중요사항에 관하여 거짓의 기재 또는 표시가 있거나 중요사항이 기재 또는 표시되지 아니함으로써 사업보고서 제출대상법인이 발행한 증권의 취득자 또는 처분자가 손해를 입은 경우에는 다음 각 호의 자는 그 손해에 관하여 배상의 책임을 진다."라고 규정하고 있다. 여기서 ‘중요사항’이란 ‘투자자의 합리적인 투자판단 또는 해당 금융투자상품의 가치에 중대한 영향을 미칠 수 있는 사항’을 말하며(구 자본시장법 제47조 제3항), 이는 합리적인 투자자가 금융투자상품과 관련된 투자판단이나 의사결정을 할 때에 중요하게 고려할 상당한 개연성이 있는 사항을 의미한다(대법원 2015. 12. 10. 선고 2012다16063 판결 참조).
나. 원심은 판시와 같은 이유로, 2016. 12. 7. 자 및 2016. 12. 15. 자 주요사항보고서, 2017. 3. 13. 자 이 사건 투자신탁 투자사실 관련 주요사항보고서, 2017. 5. 12. 자 이 사건 파생결합증권 취득사실 관련 주요사항보고서, 2017. 5. 15. 자 2017년도 1분기보고서는 중요사항에 관한 허위공시 내지 미공시에 해당하는 반면, 2016. 12. 7. 자 최대주주 변경을 수반하는 주식양수도 계약 체결 공시, 2016. 12. 20. 자 최대주주 변경 공시, 2017. 5. 12. 자 최대주주 변경 공시, 2017. 8. 14. 자 2017년도 반기보고서, 2017. 7. 7.부터 2017. 12. 1.까지 사이의 횡령 및 업무상 배임 관련 주요사항보고서, 2017. 11. 4. 자 2017년도 3분기보고서, 2018. 4. 2. 자 2017년도 사업보고서는 중요사항에 관한 허위공시 또는 미공시가 아니라고 판단하였다.
다. 원심판결 이유를 앞서 본 법리와 기록에 비추어 살펴보면, 원심의 이러한 판단은 정당하고 거기에 상고이유 주장과 같이 필요한 심리를 다하지 아니한 채 논리와 경험의 법칙에 반하여 자유심증주의의 한계를 벗어나거나 구 자본시장법에서의 중요사항에 관한 법리를 오해하거나 판단을 누락하는 등으로 판결에 영향을 미친 잘못이 없다.
3. 거래 인과관계 등에 관하여
가. 원심은 판시와 같은 이유로, 허위공시 또는 미공시는 2017. 8. 14. 자 2017년도 반기보고서를 통해 완전공시 되었으므로, 손해배상의 대상이 되는 주식취득 기간은 피고 회사에 대하여는 중요사항 허위공시가 시작된 이후인 2016. 12. 8.부터 2017년도 반기보고서를 통해 완전공시 되기 전인 2017. 8. 13.까지 기간, 피고 2에 대하여는 피고 2가 피고 회사의 이사로 취임한 이후 중요사항 미공시가 시작된 2017. 3. 15.부터 완전공시 되기 전인 2017. 8. 13.까지 기간에 취득한 주식거래로 한정하고, 그 이후 새로이 취득한 주식거래로 인한 부분은 인과관계가 인정되지 않는다고 판단하였다.
나. 원심판결 이유를 앞서 본 법리와 기록에 비추어 살펴보면, 아래 원고 29, 원고 72, 원고 104를 제외한 나머지 원고들에 대한 원심의 이와 같은 판단은 정당하고 거기에 상고이유 주장과 같이 구 자본시장법에서의 거래 인과관계에 관한 법리를 오해하는 등으로 판결에 영향을 미친 잘못이 없다.
다. 다만 원심판결의 이유와 기록에 따르면 원고 29, 원고 72, 원고 104는 위 주식거래 기간 중 주식을 취득하였음에도, 원심은 위 원고들에 대하여는 거래 인과관계가 인정되지 않는다고 판단하고 이를 전제로 위 원고들의 구 자본시장법에 따른 손해배상청구를 기각하였다. 이러한 원심의 판단에는 구 자본시장법상 손해배상에서 거래 인과관계에 관한 법리를 오해하고 논리와 경험의 법칙을 위반하여 자유심증주의의 한계를 벗어나는 등으로 판결에 영향을 미친 잘못이 있다.
4. 손해 인과관계에 관하여
가. 관련 법리
구 자본시장법 제162조 제1항에 근거한 사업보고서의 거짓 기재로 인한 손해배상책임의 경우, 손해액은 구 자본시장법 제162조 제3항에 따라 산정된 금액으로 추정되므로 사업보고서의 제출인은 구 자본시장법 제162조 제4항에 따라 손해의 전부 또는 일부와 사업보고서의 거짓 기재 사이에 인과관계가 없다는 점을 증명하여 그 책임의 전부 또는 일부를 면할 수 있을 뿐이다. 손해 인과관계 부존재의 증명은 문제 된 사업보고서의 거짓 기재가 손해의 발생에 아무런 영향을 미치지 아니하였다는 사실 혹은 부분적 영향을 미쳤다는 사실을 직접적으로 증명하는 방법 또는 문제 된 사업보고서의 거짓 기재 이외의 다른 요인에 의하여 손해의 전부 또는 일부가 발생하였다는 사실을 간접적으로 증명하는 방법으로도 가능하다. 이 경우, 특정한 사건이 발생하기 이전 자료를 기초로 특정한 사건이 발생하지 않았다고 가정하였을 경우 예상할 수 있는 추정 기대수익과 시장에서 관측된 실제수익률의 차이인 추정 초과수익률 수치를 이용하여 특정한 사건이 주가에 미친 영향이 통계적으로 의미가 있는 수준인지를 분석하는 사건연구(event study) 방법을 사용할 수도 있다.
투자자 보호의 측면에서 손해액 추정조항을 둔 구 자본시장법 제162조 제3항의 입법 취지에 비추어 볼 때, 거짓 기재가 포함된 사업보고서가 공시된 이후 주가가 하락하여 투자자에게 손실이 발생하였는데 그 사업보고서가 공시된 이후의 주가 형성이나 사업보고서의 거짓 기재가 밝혀져 시장에 알려진 이후의 주가 하락이, 문제 된 사업보고서의 거짓 기재 때문인지 여부가 불분명하다는 정도의 증명만으로는 손해액의 추정이 깨진다고 볼 수 없다(대법원 2016. 12. 15. 선고 2015다243163 판결, 대법원 2022. 9. 7. 선고 2022다228056 판결 등 참조).
반면 사업보고서의 거짓 기재 사실이 밝혀진 이후 그로 인한 충격이 가라앉고 허위정보로 인하여 부양된 부분이 모두 제거되어 정상적인 주가가 형성되면 그 정상주가 형성일 이후의 주가변동은 특별한 사정이 없는 한 사업보고서의 거짓 기재와 인과관계를 인정하기 어려우므로, 그 정상주가 형성일 이후 주식을 매도하였거나 변론종결일까지 계속 보유 중인 사실이 확인되는 경우라면 구 자본시장법 제162조 제3항이 정하는 손해액 중 정상주가와 실제 처분가격(또는 변론종결일의 시장가격)의 차액 부분에 대하여 구 자본시장법 제162조 제4항이 정한 손해 인과관계 부존재의 증명이 있다고 볼 수 있고, 이 경우 손해액은 매수가격에서 정상주가 형성일의 주가를 공제한 금액이 된다(대법원 2012. 10. 11. 선고 2010다86709 판결, 대법원 2022. 9. 7. 선고 2022다228056 판결 등 참조).
나. 원심은 다음과 같은 이유로, 2017. 8. 16.부터 2017. 8. 18.까지 형성된 피고 회사의 주가인 10,050원이 허위공시 내지 미공시로 인하여 부양된 부분이 제거된 정상주가이고, 2017. 8. 18. 이후 피고 회사 주가의 하락분은 허위공시 내지 미공시와 인과관계가 없다고 판단하였다.
1) 피고 회사의 주요사항보고서 등의 허위공시 내지 미공시 사실이 밝혀진 이후 그로 인한 충격이 가라앉고 허위정보로 인하여 부양된 부분이 모두 제거되어 정상적인 주가가 형성되면 그 이후의 주가변동은 특별한 사정이 없는 한 허위공시, 미공시와 아무런 인과관계가 없다.
2) 피고 회사는 2017. 8. 14. 자 2017년도 반기보고서를 공시함으로써 기존 허위공시 내지 미공시 사실을 바로잡는 완전공시를 하였다.
3) 그 이전 피고 회사의 주가는 2016. 12. 7. 자 및 2016. 12. 15. 자 주요사항보고서 허위공시 시점인 2016. 12. 16. 8,100원이었다가 상승 추세를 보여 2017. 6. 19. 14,950원으로 상승한 뒤 위 반기보고서 공시 전 13,150원에서 14,500원 내외의 범위에서 장기간 안정적인 추세를 보였다.
4) 그러다가 피고 회사의 주가는 위 반기보고서가 공시된 날 9,150원으로 30% 정도 폭락하였다가 그다음 거래일인 2017. 8. 16. 10,050원으로 상승하였고 2017. 8. 17 및 2017. 8. 18.에도 10,050원을 기록하였다. 이후 주가가 2017. 8. 21. 10,550원으로 상승하기 시작하여 2017. 10. 24.까지 10,000원에서 10,900원 내외의 범위에서 장기간 안정적인 추세를 보였다.
5) 이러한 피고 회사의 주가 흐름에 비추어 2017. 8. 18.경에는 허위공시 내지 미공시 사실이 주가에 모두 반영되어 그로 인해 부양된 주가는 모두 제거되었다고 볼 수 있다.
다. 원심판결 이유를 앞서 본 법리와 기록에 비추어 살펴보면, 원심의 이러한 판단은 정당하고 거기에 상고이유 주장과 같이 구 자본시장법에서의 손해 인과관계, 정상주가 형성, 손해액 산정에 관한 법리를 오해하거나 필요한 심리를 다하지 않는 등으로 판결에 영향을 미친 잘못이 없다.
5. 구 자본시장법 제162조 제1항 단서에 따른 면책에 관하여
구 자본시장법 제162조 제1항의 규정을 근거로 증권의 취득자가 사업보고서를 제출할 당시의 주식회사 대표이사에 대하여 사업보고서의 허위기재 등으로 입은 손해의 배상을 청구하는 경우, 배상의무자인 대표이사가 책임을 면하기 위해서는 자신이 상당한 주의를 하였음에도 불구하고 이를 알 수 없었음을 증명하여야 한다(제162조 제1항 단서). 여기서 ‘상당한 주의를 하였다.’라고 함은 대표이사가 자신의 지위에서 재무제표 작성·공시업무와 관련하여 선량한 관리자로서 갖는 주의의무나 감시의무를 제대로 수행하였다는 것을 가리킨다. ‘상당한 주의를 하였음에도 불구하고 이를 알 수 없었음’을 증명한다는 것은 ‘대표이사로서 위와 같은 주의의무나 감시의무를 제대로 수행한 후 허위기재 등이 없다고 믿을 만한 합리적인 근거가 있었고 또한 실제로 그렇게 믿었음’을 증명하는 것을 뜻한다(대법원 2007. 9. 21. 선고 2006다81981 판결, 대법원 2014. 12. 24. 선고 2013다76253 판결, 대법원 2022. 7. 28. 선고 2019다202153 판결 등 참조).
원심은 판시와 같은 이유로, 피고 2가 피고 회사의 이사로서 구 자본시장법 제162조 제1항 단서에서 정한 상당한 주의를 하였음에도 불구하고 주요사항보고서 등의 허위기재 등을 알 수 없었다는 점이 증명되지 않았다는 취지에서 피고 2의 손해배상책임이 면책되지 않는다고 판단하였다.
원심판결 이유를 앞서 본 법리와 기록에 비추어 살펴보면, 원심의 판단은 정당하고 거기에 상고이유 주장과 같이 필요한 심리를 다하지 않은 채 논리와 경험의 법칙을 위반하여 자유심증주의의 한계를 벗어나거나 구 자본시장법 제162조 제1항 단서에서의 ‘상당한 주의’ 등에 관한 법리를 오해하여 판결에 영향을 미친 잘못이 없다.
6. 책임제한에 관하여
원심은 판시와 같이 손해액을 산정하고, 피고 회사의 손해배상책임을 전체 손해의 70%로, 피고 2의 손해배상책임은 전체 손해의 15%로 제한하였다.
원심판결 이유를 관련 법리와 기록에 비추어 살펴보면, 원심의 이 부분 판단에 필요한 심리를 다하지 않은 채 논리와 경험의 법칙을 위반하여 자유심증주의의 한계를 벗어나거나 책임제한에 관한 법리를 오해하는 등으로 판결에 영향을 미친 잘못이 없다.
7. 상법상 손해배상청구에 관하여(아래 제8항과 같이 원고 29, 원고 72, 원고 104는 제외한다)
원심은 판시와 같이, 피고 회사 및 피고 2가 원고들에 대하여 상법에 따른 손해배상책임을 부담한다고 하더라도 원고들이 구 자본시장법 제162조 제1항에 따라 인정되는 손해액을 넘는 손해를 입었다고 인정할 수 없다는 이유로, 원고들의 피고 2에 대한 상법 제401조 이사의 제3자에 대한 손해배상책임 규정에 따른 손해배상청구와 피고 회사에 대한 상법 제389조, 제210조 이사의 업무집행으로 인한 회사의 손해배상책임 규정에 따른 손해배상청구를 배척하였다.
원심판결 이유를 관련 법리와 기록에 비추어 살펴보면, 원심의 판단은 정당한 것으로 수긍할 수 있고, 거기에 상고이유 주장과 같이 상법에서 정한 이사, 회사의 손해배상책임 등에 관한 법리를 오해하거나 필요한 심리를 다하지 않아 판결에 영향을 미친 잘못이 없다.
8. 파기의 범위
원심판결 중 원고 29, 원고 72, 원고 104에 대한 구 자본시장법에 따른 손해배상청구 부분에는 앞에서 본 파기사유가 있다. 기록에 따르면, 위 원고들은 피고들을 상대로 구 자본시장법에 따른 손해배상청구와 상법에 따른 손해배상청구를 선택적으로 구하고 있다. 따라서 구 자본시장법에 따른 손해배상청구 부분을 파기하는 이상, 이와 선택적 병합 관계에 있는 상법에 따른 손해배상청구 부분도 함께 파기되어야 한다.
9. 결론
나머지 상고이유에 대한 판단을 생략한 채 원심판결 중 원고 29, 원고 72, 원고 104에 대한 부분을 파기하고, 이 부분 사건을 다시 심리·판단하도록 원심법원에 환송한다. 원고 29, 원고 72, 원고 104, 원고 23, 원고 57, 원고 65를 제외한 나머지 원고들의 상고와 피고들의 상고를 모두 기각하고, 그 원고들과 피고들의 상고로 인한 상고비용은 패소자가 부담하기로 한다. 관여 대법관의 일치된 의견으로 주문과 같이 판결한다.
[별 지 1] 원고들 명단 Ⅰ: 생략
[별 지 2] 원고들 명단 Ⅱ: 생략
대법관 노경필(재판장) 이흥구(주심) 오석준 이숙연
【원고, 상고인】 [별지2] 원고들 명단 Ⅱ 기재와 같다.
【원고, 피상고인】 원고 23 외 2인 (소송대리인 변호사 김동환 외 3인)
【피고, 상고인 겸 피상고인】 주식회사 ○○○ (소송대리인 법무법인(유한) 광장 담당변호사 이완식 외 1인)
【피고, 상고인】 피고 2 (소송대리인 법무법인 이지 담당변호사 손성진 외 1인)
【원심판결】 서울고법 2022. 12. 16. 선고 2021나2037763 판결
【주 문】
원심판결 중 원고 29, 원고 72, 원고 104에 대한 부분을 파기하고, 이 부분 사건을 서울고등법원에 환송한다. 원고 29, 원고 72, 원고 104, 원고 23, 원고 57, 원고 65를 제외한 나머지 원고들의 상고와 피고들의 상고를 모두 기각한다. 상고비용 중 원고 29, 원고 72, 원고 104, 원고 23, 원고 57, 원고 65를 제외한 나머지 원고들의 상고로 인한 부분은 그 원고들이 부담하고, 피고들의 상고로 인한 부분은 피고들이 부담한다.
【이 유】 상고이유(상고이유서 제출기간이 지난 다음 제출된 서면의 기재는 상고이유를 보충하는 범위에서)를 판단한다.
1. 제척기간 도과에 관하여
가. 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2025. 1. 21. 법률 제20718호로 개정되기 전의 것, 이하 ‘구 자본시장법’이라고 한다) 제162조 제1항에 따르면 사업보고서 중 중요사항에 관하여 거짓의 기재 또는 표시가 있거나 중요사항이 기재 또는 표시되지 아니함으로써 사업보고서 제출대상법인이 발행한 증권의 취득자 또는 처분자가 손해를 입은 때에는 제출대상법인과 그 법인의 이사 등은 손해를 배상할 책임이 있고, 그 제5항에 따르면 그 손해배상책임은 청구권자가 ‘해당 사실을 안 날’부터 1년 이내 또는 사업보고서 제출일부터 3년 이내에 청구권을 행사하지 아니한 때에는 소멸한다. 여기서 ‘해당 사실을 안 날’이란 청구권자가 사업보고서의 허위 기재나 기재 누락의 사실을 현실적으로 인식한 때를 의미하고, 일반인이 그와 같은 사업보고서의 허위 기재나 기재 누락의 사실을 인식할 수 있는 정도라면 특별한 사정이 없는 한 청구권자도 그러한 사실을 현실적으로 인식하였다고 봄이 타당하다. 그리고 청구권자가 손해배상책임을 추궁하기 위해서는 허위 기재나 기재 누락이 있는 특정 사업보고서 및 그 작성에 관여한 이사를 특정하여야 하므로, 청구권자가 허위 기재나 기재 누락이 있는 사업보고서가 어떤 것인지를 인식하였거나 일반인이 이를 인식할 수 있는 정도에 이른 경우 해당 사실을 현실적으로 인식하였다고 볼 수 있다(대법원 2024. 7. 25. 선고 2021다269418, 269432, 269425 판결 참조).
나. 이러한 법리에 비추어 살펴보면, 일반인의 입장에서 피고 회사의 2017. 8. 14. 자 2017년도 반기보고서의 공시만으로는 그동안의 주요사항보고서 등의 허위 기재나 기재 누락 사실을 인식하기 어려웠을 것이므로 청구권자인 원고들도 그 무렵 그러한 사실을 현실적으로 인식하였다고 볼 수 없다. 따라서 그 후 일반인들이 주요사항보고서 등의 허위 기재나 기재 누락 사실을 인식할 수 있었던 시점, 즉 주요사항보고서 등의 허위 기재나 기재 누락과 관련된 횡령, 배임 형사사건이 공소 제기되어 이에 대한 언론보도가 이루어진 2019. 5. 28. 무렵을 제척기간의 기산점으로 보아야 한다. 원고들이 그로부터 1년이 경과되기 전인 2020. 4. 13. 구 자본시장법 제162조 제1항에 따른 손해배상청구권을 행사하였으므로 제척기간을 준수한 것으로 봄이 타당하다.
2. 중요사항에 관한 허위공시·미공시 인정 여부에 관하여
가. 구 자본시장법 제162조 제1항은 "제159조 제1항의 사업보고서·반기보고서·분기보고서·주요사항보고서 및 그 첨부서류(회계감사인의 감사보고서는 제외한다) 중 중요사항에 관하여 거짓의 기재 또는 표시가 있거나 중요사항이 기재 또는 표시되지 아니함으로써 사업보고서 제출대상법인이 발행한 증권의 취득자 또는 처분자가 손해를 입은 경우에는 다음 각 호의 자는 그 손해에 관하여 배상의 책임을 진다."라고 규정하고 있다. 여기서 ‘중요사항’이란 ‘투자자의 합리적인 투자판단 또는 해당 금융투자상품의 가치에 중대한 영향을 미칠 수 있는 사항’을 말하며(구 자본시장법 제47조 제3항), 이는 합리적인 투자자가 금융투자상품과 관련된 투자판단이나 의사결정을 할 때에 중요하게 고려할 상당한 개연성이 있는 사항을 의미한다(대법원 2015. 12. 10. 선고 2012다16063 판결 참조).
나. 원심은 판시와 같은 이유로, 2016. 12. 7. 자 및 2016. 12. 15. 자 주요사항보고서, 2017. 3. 13. 자 이 사건 투자신탁 투자사실 관련 주요사항보고서, 2017. 5. 12. 자 이 사건 파생결합증권 취득사실 관련 주요사항보고서, 2017. 5. 15. 자 2017년도 1분기보고서는 중요사항에 관한 허위공시 내지 미공시에 해당하는 반면, 2016. 12. 7. 자 최대주주 변경을 수반하는 주식양수도 계약 체결 공시, 2016. 12. 20. 자 최대주주 변경 공시, 2017. 5. 12. 자 최대주주 변경 공시, 2017. 8. 14. 자 2017년도 반기보고서, 2017. 7. 7.부터 2017. 12. 1.까지 사이의 횡령 및 업무상 배임 관련 주요사항보고서, 2017. 11. 4. 자 2017년도 3분기보고서, 2018. 4. 2. 자 2017년도 사업보고서는 중요사항에 관한 허위공시 또는 미공시가 아니라고 판단하였다.
다. 원심판결 이유를 앞서 본 법리와 기록에 비추어 살펴보면, 원심의 이러한 판단은 정당하고 거기에 상고이유 주장과 같이 필요한 심리를 다하지 아니한 채 논리와 경험의 법칙에 반하여 자유심증주의의 한계를 벗어나거나 구 자본시장법에서의 중요사항에 관한 법리를 오해하거나 판단을 누락하는 등으로 판결에 영향을 미친 잘못이 없다.
3. 거래 인과관계 등에 관하여
가. 원심은 판시와 같은 이유로, 허위공시 또는 미공시는 2017. 8. 14. 자 2017년도 반기보고서를 통해 완전공시 되었으므로, 손해배상의 대상이 되는 주식취득 기간은 피고 회사에 대하여는 중요사항 허위공시가 시작된 이후인 2016. 12. 8.부터 2017년도 반기보고서를 통해 완전공시 되기 전인 2017. 8. 13.까지 기간, 피고 2에 대하여는 피고 2가 피고 회사의 이사로 취임한 이후 중요사항 미공시가 시작된 2017. 3. 15.부터 완전공시 되기 전인 2017. 8. 13.까지 기간에 취득한 주식거래로 한정하고, 그 이후 새로이 취득한 주식거래로 인한 부분은 인과관계가 인정되지 않는다고 판단하였다.
나. 원심판결 이유를 앞서 본 법리와 기록에 비추어 살펴보면, 아래 원고 29, 원고 72, 원고 104를 제외한 나머지 원고들에 대한 원심의 이와 같은 판단은 정당하고 거기에 상고이유 주장과 같이 구 자본시장법에서의 거래 인과관계에 관한 법리를 오해하는 등으로 판결에 영향을 미친 잘못이 없다.
다. 다만 원심판결의 이유와 기록에 따르면 원고 29, 원고 72, 원고 104는 위 주식거래 기간 중 주식을 취득하였음에도, 원심은 위 원고들에 대하여는 거래 인과관계가 인정되지 않는다고 판단하고 이를 전제로 위 원고들의 구 자본시장법에 따른 손해배상청구를 기각하였다. 이러한 원심의 판단에는 구 자본시장법상 손해배상에서 거래 인과관계에 관한 법리를 오해하고 논리와 경험의 법칙을 위반하여 자유심증주의의 한계를 벗어나는 등으로 판결에 영향을 미친 잘못이 있다.
4. 손해 인과관계에 관하여
가. 관련 법리
구 자본시장법 제162조 제1항에 근거한 사업보고서의 거짓 기재로 인한 손해배상책임의 경우, 손해액은 구 자본시장법 제162조 제3항에 따라 산정된 금액으로 추정되므로 사업보고서의 제출인은 구 자본시장법 제162조 제4항에 따라 손해의 전부 또는 일부와 사업보고서의 거짓 기재 사이에 인과관계가 없다는 점을 증명하여 그 책임의 전부 또는 일부를 면할 수 있을 뿐이다. 손해 인과관계 부존재의 증명은 문제 된 사업보고서의 거짓 기재가 손해의 발생에 아무런 영향을 미치지 아니하였다는 사실 혹은 부분적 영향을 미쳤다는 사실을 직접적으로 증명하는 방법 또는 문제 된 사업보고서의 거짓 기재 이외의 다른 요인에 의하여 손해의 전부 또는 일부가 발생하였다는 사실을 간접적으로 증명하는 방법으로도 가능하다. 이 경우, 특정한 사건이 발생하기 이전 자료를 기초로 특정한 사건이 발생하지 않았다고 가정하였을 경우 예상할 수 있는 추정 기대수익과 시장에서 관측된 실제수익률의 차이인 추정 초과수익률 수치를 이용하여 특정한 사건이 주가에 미친 영향이 통계적으로 의미가 있는 수준인지를 분석하는 사건연구(event study) 방법을 사용할 수도 있다.
투자자 보호의 측면에서 손해액 추정조항을 둔 구 자본시장법 제162조 제3항의 입법 취지에 비추어 볼 때, 거짓 기재가 포함된 사업보고서가 공시된 이후 주가가 하락하여 투자자에게 손실이 발생하였는데 그 사업보고서가 공시된 이후의 주가 형성이나 사업보고서의 거짓 기재가 밝혀져 시장에 알려진 이후의 주가 하락이, 문제 된 사업보고서의 거짓 기재 때문인지 여부가 불분명하다는 정도의 증명만으로는 손해액의 추정이 깨진다고 볼 수 없다(대법원 2016. 12. 15. 선고 2015다243163 판결, 대법원 2022. 9. 7. 선고 2022다228056 판결 등 참조).
반면 사업보고서의 거짓 기재 사실이 밝혀진 이후 그로 인한 충격이 가라앉고 허위정보로 인하여 부양된 부분이 모두 제거되어 정상적인 주가가 형성되면 그 정상주가 형성일 이후의 주가변동은 특별한 사정이 없는 한 사업보고서의 거짓 기재와 인과관계를 인정하기 어려우므로, 그 정상주가 형성일 이후 주식을 매도하였거나 변론종결일까지 계속 보유 중인 사실이 확인되는 경우라면 구 자본시장법 제162조 제3항이 정하는 손해액 중 정상주가와 실제 처분가격(또는 변론종결일의 시장가격)의 차액 부분에 대하여 구 자본시장법 제162조 제4항이 정한 손해 인과관계 부존재의 증명이 있다고 볼 수 있고, 이 경우 손해액은 매수가격에서 정상주가 형성일의 주가를 공제한 금액이 된다(대법원 2012. 10. 11. 선고 2010다86709 판결, 대법원 2022. 9. 7. 선고 2022다228056 판결 등 참조).
나. 원심은 다음과 같은 이유로, 2017. 8. 16.부터 2017. 8. 18.까지 형성된 피고 회사의 주가인 10,050원이 허위공시 내지 미공시로 인하여 부양된 부분이 제거된 정상주가이고, 2017. 8. 18. 이후 피고 회사 주가의 하락분은 허위공시 내지 미공시와 인과관계가 없다고 판단하였다.
1) 피고 회사의 주요사항보고서 등의 허위공시 내지 미공시 사실이 밝혀진 이후 그로 인한 충격이 가라앉고 허위정보로 인하여 부양된 부분이 모두 제거되어 정상적인 주가가 형성되면 그 이후의 주가변동은 특별한 사정이 없는 한 허위공시, 미공시와 아무런 인과관계가 없다.
2) 피고 회사는 2017. 8. 14. 자 2017년도 반기보고서를 공시함으로써 기존 허위공시 내지 미공시 사실을 바로잡는 완전공시를 하였다.
3) 그 이전 피고 회사의 주가는 2016. 12. 7. 자 및 2016. 12. 15. 자 주요사항보고서 허위공시 시점인 2016. 12. 16. 8,100원이었다가 상승 추세를 보여 2017. 6. 19. 14,950원으로 상승한 뒤 위 반기보고서 공시 전 13,150원에서 14,500원 내외의 범위에서 장기간 안정적인 추세를 보였다.
4) 그러다가 피고 회사의 주가는 위 반기보고서가 공시된 날 9,150원으로 30% 정도 폭락하였다가 그다음 거래일인 2017. 8. 16. 10,050원으로 상승하였고 2017. 8. 17 및 2017. 8. 18.에도 10,050원을 기록하였다. 이후 주가가 2017. 8. 21. 10,550원으로 상승하기 시작하여 2017. 10. 24.까지 10,000원에서 10,900원 내외의 범위에서 장기간 안정적인 추세를 보였다.
5) 이러한 피고 회사의 주가 흐름에 비추어 2017. 8. 18.경에는 허위공시 내지 미공시 사실이 주가에 모두 반영되어 그로 인해 부양된 주가는 모두 제거되었다고 볼 수 있다.
다. 원심판결 이유를 앞서 본 법리와 기록에 비추어 살펴보면, 원심의 이러한 판단은 정당하고 거기에 상고이유 주장과 같이 구 자본시장법에서의 손해 인과관계, 정상주가 형성, 손해액 산정에 관한 법리를 오해하거나 필요한 심리를 다하지 않는 등으로 판결에 영향을 미친 잘못이 없다.
5. 구 자본시장법 제162조 제1항 단서에 따른 면책에 관하여
구 자본시장법 제162조 제1항의 규정을 근거로 증권의 취득자가 사업보고서를 제출할 당시의 주식회사 대표이사에 대하여 사업보고서의 허위기재 등으로 입은 손해의 배상을 청구하는 경우, 배상의무자인 대표이사가 책임을 면하기 위해서는 자신이 상당한 주의를 하였음에도 불구하고 이를 알 수 없었음을 증명하여야 한다(제162조 제1항 단서). 여기서 ‘상당한 주의를 하였다.’라고 함은 대표이사가 자신의 지위에서 재무제표 작성·공시업무와 관련하여 선량한 관리자로서 갖는 주의의무나 감시의무를 제대로 수행하였다는 것을 가리킨다. ‘상당한 주의를 하였음에도 불구하고 이를 알 수 없었음’을 증명한다는 것은 ‘대표이사로서 위와 같은 주의의무나 감시의무를 제대로 수행한 후 허위기재 등이 없다고 믿을 만한 합리적인 근거가 있었고 또한 실제로 그렇게 믿었음’을 증명하는 것을 뜻한다(대법원 2007. 9. 21. 선고 2006다81981 판결, 대법원 2014. 12. 24. 선고 2013다76253 판결, 대법원 2022. 7. 28. 선고 2019다202153 판결 등 참조).
원심은 판시와 같은 이유로, 피고 2가 피고 회사의 이사로서 구 자본시장법 제162조 제1항 단서에서 정한 상당한 주의를 하였음에도 불구하고 주요사항보고서 등의 허위기재 등을 알 수 없었다는 점이 증명되지 않았다는 취지에서 피고 2의 손해배상책임이 면책되지 않는다고 판단하였다.
원심판결 이유를 앞서 본 법리와 기록에 비추어 살펴보면, 원심의 판단은 정당하고 거기에 상고이유 주장과 같이 필요한 심리를 다하지 않은 채 논리와 경험의 법칙을 위반하여 자유심증주의의 한계를 벗어나거나 구 자본시장법 제162조 제1항 단서에서의 ‘상당한 주의’ 등에 관한 법리를 오해하여 판결에 영향을 미친 잘못이 없다.
6. 책임제한에 관하여
원심은 판시와 같이 손해액을 산정하고, 피고 회사의 손해배상책임을 전체 손해의 70%로, 피고 2의 손해배상책임은 전체 손해의 15%로 제한하였다.
원심판결 이유를 관련 법리와 기록에 비추어 살펴보면, 원심의 이 부분 판단에 필요한 심리를 다하지 않은 채 논리와 경험의 법칙을 위반하여 자유심증주의의 한계를 벗어나거나 책임제한에 관한 법리를 오해하는 등으로 판결에 영향을 미친 잘못이 없다.
7. 상법상 손해배상청구에 관하여(아래 제8항과 같이 원고 29, 원고 72, 원고 104는 제외한다)
원심은 판시와 같이, 피고 회사 및 피고 2가 원고들에 대하여 상법에 따른 손해배상책임을 부담한다고 하더라도 원고들이 구 자본시장법 제162조 제1항에 따라 인정되는 손해액을 넘는 손해를 입었다고 인정할 수 없다는 이유로, 원고들의 피고 2에 대한 상법 제401조 이사의 제3자에 대한 손해배상책임 규정에 따른 손해배상청구와 피고 회사에 대한 상법 제389조, 제210조 이사의 업무집행으로 인한 회사의 손해배상책임 규정에 따른 손해배상청구를 배척하였다.
원심판결 이유를 관련 법리와 기록에 비추어 살펴보면, 원심의 판단은 정당한 것으로 수긍할 수 있고, 거기에 상고이유 주장과 같이 상법에서 정한 이사, 회사의 손해배상책임 등에 관한 법리를 오해하거나 필요한 심리를 다하지 않아 판결에 영향을 미친 잘못이 없다.
8. 파기의 범위
원심판결 중 원고 29, 원고 72, 원고 104에 대한 구 자본시장법에 따른 손해배상청구 부분에는 앞에서 본 파기사유가 있다. 기록에 따르면, 위 원고들은 피고들을 상대로 구 자본시장법에 따른 손해배상청구와 상법에 따른 손해배상청구를 선택적으로 구하고 있다. 따라서 구 자본시장법에 따른 손해배상청구 부분을 파기하는 이상, 이와 선택적 병합 관계에 있는 상법에 따른 손해배상청구 부분도 함께 파기되어야 한다.
9. 결론
나머지 상고이유에 대한 판단을 생략한 채 원심판결 중 원고 29, 원고 72, 원고 104에 대한 부분을 파기하고, 이 부분 사건을 다시 심리·판단하도록 원심법원에 환송한다. 원고 29, 원고 72, 원고 104, 원고 23, 원고 57, 원고 65를 제외한 나머지 원고들의 상고와 피고들의 상고를 모두 기각하고, 그 원고들과 피고들의 상고로 인한 상고비용은 패소자가 부담하기로 한다. 관여 대법관의 일치된 의견으로 주문과 같이 판결한다.
[별 지 1] 원고들 명단 Ⅰ: 생략
[별 지 2] 원고들 명단 Ⅱ: 생략
대법관 노경필(재판장) 이흥구(주심) 오석준 이숙연
참조조문
[1] 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2025. 1. 21. 법률 제20718호로 개정되기 전의 것) 제162조 제1항, 제5항 / [2] 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2025. 1. 21. 법률 제20718호로 개정되기 전의 것) 제47조 제3항, 제162조 제1항 / [3] 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2025. 1. 21. 법률 제20718호로 개정되기 전의 것) 제162조 제1항, 제3항, 제4항 / [4] 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2025. 1. 21. 법률 제20718호로 개정되기 전의 것) 제162조 제1항, 제3항, 제4항 / [5] 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2025. 1. 21. 법률 제20718호로 개정되기 전의 것) 제162조 제1항, 제3항, 제4항 / [6] 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2025. 1. 21. 법률 제20718호로 개정되기 전의 것) 제162조 제1항
참조판례
[1]269432
[1]269425 판결(2024하
[1]1452)
[2]105)
[3]88)
[3]2082)
[5]1805)
[6]1656)